作者丨張明

2024年3月，我與團隊成員合作出版了《數(shù)字貨幣的邊界：顛覆還是漸進式變革？》一書。這本書匯集了我們團隊10年的研究成果，主要特色是從底層技術(shù)與操作邏輯出發(fā)，對比特幣、天秤幣（Libra）與數(shù)字人民幣進行了對比分析，并對其未來發(fā)展前景及對國際貨幣體系的沖擊進行了展望。

這本書出版后，2024年4月，我到深圳參加由香港中文大學(xué)（深圳）前海國際事務(wù)研究院主辦的“全球經(jīng)濟治理：中國與世界2024研討會”，偶遇該研究院助理院長包宏博士。他碰巧也在跟蹤研究數(shù)字貨幣，而且就這個領(lǐng)域有不少創(chuàng)見。我們決定就數(shù)字貨幣開展新一輪合作研究，相關(guān)論文陸續(xù)發(fā)表于《金融監(jiān)管研究》《美國研究》《國際經(jīng)貿(mào)探索》等期刊。擺在你眼前的這本《加密貨幣突破數(shù)字邊界》，就是我們合作研究的最新成果。

張明 包宏 著 中信出版集團 出版

最近幾年來，全球數(shù)字貨幣領(lǐng)域出現(xiàn)了幾大值得關(guān)注的新趨勢。

一是比特幣等加密貨幣價格迭創(chuàng)新高。截至2025年8月26日，比特幣價格達到110040美元，以太幣價格達到4413美元。近年來比特幣等加密貨幣價格雖然波動巨大，但總體上仍呈現(xiàn)上升態(tài)勢，背后的主要原因包括：其一，自全球新冠疫情暴發(fā)后，發(fā)達國家央行總體上實施了史無前例的貨幣擴張政策，由此帶來的全球流動性泛濫推高了股票、大宗商品、加密貨幣等風(fēng)險資產(chǎn)價格；其二，近年來比特幣價格走勢與美元指數(shù)走勢呈現(xiàn)一定程度的負(fù)相關(guān)。在特朗普二度上任后的多項政策進一步損害了美國國債的安全資產(chǎn)聲譽后，比特幣被認(rèn)為在一定程度上能夠?qū)_美元貶值風(fēng)險，從而獲得部分投資者青睞。

二是以泰達幣（USDT）、美元幣（USDC）為代表的美元穩(wěn)定幣獲得極大發(fā)展。穩(wěn)定幣一方面依然具備加密貨幣點對點結(jié)算、去中心化的特征，另一方面由于錨定法幣等資產(chǎn)而具有更高的價格穩(wěn)定性，實際上是位于比特幣等傳統(tǒng)加密貨幣與央行數(shù)字貨幣之間的一種資產(chǎn)。當(dāng)前美元穩(wěn)定幣已經(jīng)成為現(xiàn)實世界與加密世界相互聯(lián)結(jié)的關(guān)鍵媒介，現(xiàn)實世界資產(chǎn)（RWA）上鏈的計價結(jié)算工具，能夠替代傳統(tǒng)跨境支付體系的新型支付工具。當(dāng)然，穩(wěn)定幣由于系私人機構(gòu)發(fā)行，缺乏最后貸款人與存款保險機制支持，也具備脫錨風(fēng)險、擠兌風(fēng)險，并可能加劇國債市場等傳統(tǒng)金融市場波動。

三是特朗普在2025年初二度上任之后，選擇堅決取締數(shù)字美元（美聯(lián)儲準(zhǔn)備推出的央行數(shù)字貨幣），堅決支持私人機構(gòu)發(fā)行的美元穩(wěn)定幣，這在一定程度上改變了全球數(shù)字貨幣發(fā)展的風(fēng)向與熱點。特朗普轉(zhuǎn)變對加密貨幣的態(tài)度，一方面與共和黨人的傳統(tǒng)價值訴求有關(guān)，另一方面則與其自身及家族切身利益有關(guān)。隨著《加密資產(chǎn)市場監(jiān)管法案》（MiCA）在歐洲的通過、《指導(dǎo)與建立美國穩(wěn)定幣國家創(chuàng)新法案》(《GENIUS法案》)在美國的通過，以及《穩(wěn)定幣條例》在中國香港的通過，全球發(fā)行加密貨幣尤其是穩(wěn)定幣的熱潮方興未艾。之所以美國政府選擇押注美元穩(wěn)定幣，一方面與美元在全球穩(wěn)定幣中的占比遠(yuǎn)高于美元在傳統(tǒng)國際貨幣體系中的占比有關(guān)，另一方面則與美元穩(wěn)定幣發(fā)展可以擴大對國債等美元資產(chǎn)的市場需求有關(guān)。本質(zhì)上，美元穩(wěn)定幣是美元霸權(quán)在數(shù)字領(lǐng)域的延伸。

四是加密貨幣生態(tài)體系對金融體系、國際貨幣體系與資產(chǎn)配置的沖擊與重塑日益加劇。從金融體系來看，加密貨幣生態(tài)體系日益發(fā)展壯大，尤其是加載了智能合約的去中心化金融（DeFi）體系正在對傳統(tǒng)商業(yè)銀行體系造成嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。從國際貨幣體系來看，一方面，一些新興市場與發(fā)展中國家居民已經(jīng)開始用美元穩(wěn)定幣替代本國貨幣使用，呈現(xiàn)新型的數(shù)字美元化；另一方面，美國政府宣布建立比特幣戰(zhàn)略儲備也引發(fā)有關(guān)各方高度關(guān)注。數(shù)字貨幣究竟會加速還是阻礙國際貨幣體系的多極化，目前來看存在較大不確定性。從資產(chǎn)配置來看，除加密貨幣與加密資產(chǎn)成為投資者的配置新選項外，真實世界資產(chǎn)上鏈也使得傳統(tǒng)資產(chǎn)能夠在區(qū)塊鏈上觸達更多的中小投資者與外國投資者。

針對全球數(shù)字貨幣發(fā)展的上述新變化，中國政府應(yīng)如何應(yīng)對呢？我的主要建議有以下幾點。

第一，不能置身事外，必須躬身入局。從目前來看，尚難判斷5年乃至10年后的全球數(shù)字貨幣發(fā)展前景。究竟是比特幣等傳統(tǒng)加密貨幣或穩(wěn)定幣更勝一籌，還是央行數(shù)字貨幣一枝獨秀，目前難下定論。但如果未來美元穩(wěn)定幣成為更重要的發(fā)展方向，而我們置身之外的話，到時候我們將被新的數(shù)字貨幣浪潮邊緣化，這一代價是我們難以承受的。

第二，我們必須多方押注，至少做到兩條腿走路，即同時發(fā)展數(shù)字人民幣與人民幣穩(wěn)定幣。中國人民銀行是央行數(shù)字貨幣的先行者，但迄今為止數(shù)字人民幣發(fā)展較慢。根本原因是當(dāng)前數(shù)字人民幣只能替代M0，使用范圍僅限于零售場景，而零售場景中騰訊微錢包、支付寶的競爭力非常強。因此，應(yīng)該盡快把數(shù)字人民幣替代范圍從M0擴展至M1乃至M2，引入企業(yè)間、金融機構(gòu)間、企業(yè)與金融機構(gòu)間的使用場景，如此才能真正促進數(shù)字人民幣的發(fā)展?？紤]到穩(wěn)定幣具有點對點跨境轉(zhuǎn)移功能，能夠輕易突破現(xiàn)有資本管制，因此建議我國政府目前應(yīng)主要發(fā)展離岸人民幣。換言之，我國政府可以雙管齊下，在岸市場著重發(fā)展數(shù)字人民幣，離岸市場著重發(fā)展人民幣穩(wěn)定幣。

第三，我們可以同時在香港與上海自貿(mào)區(qū)發(fā)展離岸人民幣穩(wěn)定幣。雖然香港已經(jīng)通過了《穩(wěn)定幣條例》，加快發(fā)展人民幣穩(wěn)定幣是題中之義，但一方面香港未必會把人民幣穩(wěn)定幣作為唯一發(fā)展重點，另一方面香港也缺乏足夠的人民幣金融資產(chǎn)作為人民幣穩(wěn)定幣的抵押品。因此，我國政府也可以在金融基礎(chǔ)設(shè)施同樣非常發(fā)達、潛在人民幣資產(chǎn)離岸供給更充分的上海自貿(mào)區(qū)（如臨港新片區(qū)）發(fā)展離岸人民幣穩(wěn)定幣。我國政府發(fā)展離岸人民幣穩(wěn)定幣的首要考慮是大力發(fā)展其跨境支付功能，為中國的跨境貿(mào)易、投資與企業(yè)全球拓展服務(wù)。

第四，要大力發(fā)展離岸人民幣穩(wěn)定幣，離不開兩個前提條件。其一，建議由騰訊、阿里、京東、美團等互聯(lián)網(wǎng)巨頭作為離岸人民幣穩(wěn)定幣的首批發(fā)行者，原因是這批互聯(lián)網(wǎng)巨頭具備很強的全球競爭力與國際滲透力，而且自帶場景與流量，能夠為人民幣穩(wěn)定幣創(chuàng)造充足的市場需求。其二，離岸人民幣穩(wěn)定幣建設(shè)離不開離岸金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，例如盡快發(fā)展我國自主可控的離岸公鏈、在離岸市場加大人民幣國債尤其是短期國債發(fā)行規(guī)模等。

第五，作為重要金融創(chuàng)新，數(shù)字貨幣在帶來各種便利與可能性的同時，也會帶來新的金融風(fēng)險。從數(shù)字貨幣發(fā)展初期起，我國政府就要加強對數(shù)字貨幣的相關(guān)監(jiān)管，實現(xiàn)創(chuàng)新與風(fēng)險的平衡。此外，我國政府還應(yīng)積極參加甚至主動倡導(dǎo)國際社會對數(shù)字貨幣的多邊治理，增強中國市場與中國機構(gòu)的國際話語權(quán)和規(guī)則制定權(quán)。

數(shù)字貨幣發(fā)展依然在快速演進與迭代，對研究者而言是沒有止境的話題。本書是我們團隊關(guān)于數(shù)字貨幣的第二本書，但絕不是最后一本書。感謝王瑤與楊蕓淞對本書寫作的支持。我們將繼續(xù)關(guān)注數(shù)字貨幣的全球發(fā)展，并就中國應(yīng)對方略提出自己的意見。